BANTLEON: Investment Insight November 2019

Die Einkaufsmanagerumfragen in den USA und in der Eurozone fallen weiterhin mager aus. Aber die Arbeitsmärkte halten sich gut. Bei einer Deeskalation im Handelsstreit ist neuer konjunktureller Schwung in Sicht.

Wegen des Streiks beim grössten US-Automobilproduzenten General Motors waren die Vorgaben für den Oktober-Arbeitsmarktbericht in den USA alles andere als günstig. Dann kam es aber doch wieder einmal ganz anders. Trotz der temporären Entlassungen aufgrund der Arbeitsniederlegung meldete das Bureau of Labor Statistics einen robusten Zuwachs von 128.000 neuen Stellen. Positiv zu werten ist zudem die Aufwärtsrevision der beiden Vormonate um zusammen 95.000 Stellen. So hat sich der Anfang des Jahres begonnene Abwärtstrend bei den Stellenschaffungen merklich abgeflacht bzw. wurde sogar kurzzeitig unterbrochen.

Auch das BIP-Wachstum in den USA im 3. Quartal überraschte mit einem unerwarteten Anstieg von 1,9%. Verantwortlich für das bessere Abschneiden war zu einem grossen Teil die Entwicklung der Lagerbestände. Anders als von den monatlichen Aktivitätsdaten und den Frühindikatoren vorgezeichnet, kam es hier nicht zu einer nennenswerten Verlangsamung beim Aufbau der Vorräte. Daneben lieferte der Konsum erneut einen Wachstumsbeitrag von rund 2,0%-Punkten.

Zur Vorsicht mahnt allerdings der zunehmende Investitionsabschwung. Die Unternehmensinvestitionen verzeichneten im 3.  Quartal einen Rückgang von 3,0% (nach -1,0%) – das grösste Minus seit knapp vier Jahren. Gemäss unseren Frühindikatoren dürfte sich dieser Abwärtstrend zunächst fortsetzen, bevor Anfang kommenden Jahres eine Wende zum Besseren eintritt, wenn die Zinssenkungen der Notenbank mit der üblichen langen Zeitverzögerung neuen Rückenwind erzeugen.

In China zeigen derweil die beiden Industrie-Einkaufsmanagerindikatoren in unterschiedliche Richtungen. Während der Index des Statistikamtes (NBS) im Oktober mit einem Rückgang enttäuschte (49,3 nach 49,8 Punkten), überraschte das Pendant von Markit mit einem Anstieg von 51,4 auf 51,7 Punkte positiv. Verantwortlich für die gegenläufige Entwicklung dürfte unter anderem die stärkere Fokussierung der Markit-Erhebung auf exportorientierte Unternehmen sein. Die Details der Umfrage zeigen hier eine deutliche Aufhellung des aussenwirtschaft­lichen Umfeldes. Der entsprechende Teilindex sprang mit 51,1 nach 49,0 Punkten auf den höchsten Stand seit 1½ Jahren.

Die Zahlen des NBS weisen bei den Exportorders zwar einen Rückgang aus (47,2 nach 48,0 Punkten). Der Anfang des Jahres bei 45,2 Punkten markierte zyklische Tiefststand wird aber noch deutlich übertroffen. Insgesamt deuten die Teilindizes zu den Auslandsaufträgen auf eine zaghafte Stabilisierung der Lage bzw. eine leichte Aufhellung des Exportumfeldes hin. Im Zuge der von uns erwarteten Annäherung im Handelsstreit zwischen den USA und China sollte daraus in den kommenden Monaten eine Erholung entstehen, die der zweitgrössten Volkswirtschaft der Welt neuen Rückenwind verschafft.

In der Eurozone lag das BIP-Wachstum im 3. Quartal mit 0,2% am oberen Ende der Erwartungen. Hauptstütze der wirtschaft­lichen Expansion bleibt der private Konsum, der zwischen Juli und September im Vergleich zum Vorquartal um 0,3% zugelegt haben dürfte. In einer ähnlichen Grössenordnung fällt das Plus bei den staatlichen Konsumausgaben aus. Positive Impulse kamen offenbar auch von den Bruttoanlageinvestitionen. Das überrascht angesichts der inzwischen seit fast zwei Jahren anhaltenden Talfahrt des Industrie-Einkaufsmanagerindex (EMI). Der Aussenhandel stand einem stärkeren Anstieg der Wirtschaftsleistung entgegen. Wir unterstellen einen negativen Wachstumsbeitrag von 0,2%-Punkten.

In der Eurozone legten Spanien und Belgien das grösste Plus beim BIP-Anstieg vor (+0,4%). Frankreich schaffte 0,3 %, Italien dagegen erneut nur ein Miniwachstum von +0,1%. In Deutschland dürfte mit einer schwarzen Null eine »technische« Rezession vermieden worden sein. Für das laufende 4. Quartal deutet das sehr niedrige Ausgangsniveau bei wichtigen Frühindikatoren auf einen noch geringeren BIP-Zuwachs in der Eurozone hin. Danach aber stehen die Zeichen auf konjunkturelle Belebung. Zur robusten Binnennachfrage dürfte sich ab Anfang 2020 eine anziehende Exportnachfrage gesellen. Abnehmende Belastungen durch Handelsstreit und Brexit sollten sich positiv bemerkbar machen. Zudem scheint die deutsche Automobilindustrie die Talsohle erreicht zu haben. Insgesamt sind die Auftriebskräfte unserer Meinung nach stark genug, die Einkaufsmanagerindikatoren im nächsten Jahr auf Werte um 55 Punkte zu treiben. Dies verspräche Wachstumsraten zwischen 0,4% und 0,5% gegenüber dem Vorquartal.

Wie erwartet sank die Teuerungsrate in der Eurozone im Oktober im Vorjahresvergleich von 0,8% auf 0,7%. Massgeblich verantwortlich für den nachlassenden Inflationsdruck waren die nachgebenden Preise für Energie. Die Kernrate – ohne Energie, Nahrungs- und Genussmittel – kletterte dagegen überraschend um 0,1%-Punkte auf 1,1%. In den nächsten Monaten wird die Inflationsrate wegen auslaufender Basiseffekte bei Energiepreisen und Sonderfaktoren steigen. Die unverändert hohe Auslastung am Arbeits­markt und der stärkere Zuwachs der Arbeitskosten deuten zudem auf eine Zunahme des Preisdrucks hin. Für die Kerninflationsrate in der Eurozone halten wir daher Werte um 1,5% gegen Ende 2020 für sehr wahrscheinlich.

Von einem »schwarzen Oktober« konnte an den Finanzmärkten in diesem Jahr keine Rede sein. Im Gegenteil: An den Aktienbörsen herrschte im Oktober grösstenteils Hochstimmung. Wir gehen weiterhin davon aus, dass sich in der Eurozone die wirtschaftliche Lage aufhellt. Dies wird den Aktienmärkten zusätzlichen Aufwind verschaffen, aber die sicheren Häfen unter Druck setzen.

Die Renditen dürften daher den im August begonnenen Aufwärtstrend fortsetzen. Dazu tragen steigende Inflationserwartungen, aber auch die zunehmende Angst der Notenbanker vor den ungünstigen Nebenwirkungen von Negativzinsen bei. EZB-Präsidentin Christine Lagarde stimmte in diesen Chor ein und will die Zinspolitik auf den Prüfstand stellen.

Anders als in der Eurozone hat der konjunkturelle Abwärtstrend in den USA unserer Einschätzung nach noch nicht seinen Tiefpunkt erreicht. Die Aktienmärkte erfahren von dieser Seite Gegenwind. Umgekehrt dürften die Leitzinssenkungserwartungen weiterhin befeuert werden. In den USA erwarten wir daher erst im kommenden Jahr einen eindeutigen Aufwärtstrend bei den Renditen. Dann sollten auch die Leitzinserwartungen wieder nach oben drehen.

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